概述：民营医疗集团先租后买，锁定DRG应收账款3000万，质押+保理滚动放款，撬动1.8亿并购款；对赌三年CMI≥1.25，若未达标债转股，利率降50%，本金最长可延两年，医院仍握经营自主权。

　　一、先算账

　　目标医院：二级综合，320张床，2023年收入1.2亿，净利率8%；医保占比72%，DRG结算周期6个月，账面应收账款3000万——这就是沉睡的“流动性金矿”。

　　二、交易结构（总对价2.2亿）

　　先期租赁：集团SPV与卖方签20年托管协议，年租金300万，取得经营、公章、医保双密钥；

　　质押融资：以DRG应收账款质押给城商行，配套保理额度3000万，成本5.2%，按季付息；

　　并购基金：AMC认购1.5亿优先级，集团出资3000万劣后，设对赌条款；

　　余款支付：交割日支付1.8亿（3000万自有资金+1.5亿AMC），尾款4000万分24个月递延，与业绩挂钩。

　　三、关键谈判点

　　估值：EV/EBITDA 9倍，低于同级平均11倍，理由是DRG结算滞后、设备需更新；

　　对赌：三年CMI≥1.25、平均住院日≤8.5天、医保结余率≥6%；未达成，卖方以未付尾款4000万为限补偿，按差额比例扣减；

　　债转股选项：若第一年CMI提升≥10%，AMC可将30%优先级债权转为10%股权，医院估值不变，相当于提前退出并分享增值；

　　经营权：董事会5席，集团占3席，原股东保留2席；医疗业务由集团总经理负责，原院长继续任医疗副院长，确保牌照与专家稳定。

　　四、放款节奏

　　T0：质押登记+医保回款账户变更→银行一次性放款3000万；

　　T+1月：AMC完成尽调→放款1.5亿至共管账户；

　　T+2月：股权过户+工商变更→共管解付；

　　T+3月起：每季度用医保回款优先偿还保理本息，富余现金流用于更新CT、内镜中心。

　　五、增信与风控

　　应收账款回款路径锁定在监管户，超额部分才释放给运营；

　　关键人保险：为外科、麻醉科3名核心医生购买总额1500万职业险，降低医疗事故导致收入下滑风险；

　　利率对冲：与银行签LPR利率上限协议，确保融资成本不超过6%；

　　提前赎回条款：若第三年EBITDA≥2400万，集团可一次性回购AMC剩余份额，溢价仅3%，相当于低成本收回股权。

　　六、结果预测（合并报表后）

　　当年新增收入：集团统一采购耗材，成本降3%，净利率提升至11%；

　　现金流：医保回款周期维持6个月，但银行保理即时到账，经营现金流增加2800万；

　　财务费用：综合融资成本5.6%，低于民营医院行业平均8%；

　　ROE：交易完成后第三年预计升至15%，满足港股18A上市对ROE≥13%的要求。

　　七、温柔提醒

　　医保合规是生命线——DRG点值下调或结算延迟，将直接拉长资金占用，需提前与医保局沟通“预拨付”试点；

　　设备更新别“一口气吃成胖子”——先用保理资金更新高周转、高收费项目（CT、内镜），MRI等设备可签经营租赁，保留后续再融资空间；

　　对赌指标别只写收入——CMI、日间手术占比、医保结余率才是DRG时代的真核心，避免“增收不增利”陷阱。

　　加杠杆就像给医院打麻药，剂量对了全程无痛，剂量大了醒来发现股权没了——记得让财务和法务把住“麻醉机”。

　　本文使用AI工具辅助整理